Os governos dos países latinos, especialmente o da França, consideravam o euro uma eficiente maneira de se livrar do odiado marco alemão.[1]  Antes da introdução do euro, o marco alemão era o estandarte que desnudava e deixava explícitas todas as malversações monetárias dos governos irresponsáveis da região.  Embora o Bundesbank fosse ele próprio uma instituição inflacionista, ele criava dinheiro a uma taxa bem menor que a dos países altamente inflacionistas da região — especialmente do sul da Europa —, os quais utilizavam seus respectivos bancos centrais para financiar seus déficits.  A taxa de câmbio de uma moeda em relação ao marco alemão servia como um critério de comparação para os cidadãos daqueles países.  Os governos dos países altamente inflacionistas temiam essa comparação com o Bundesbank.  O euro, portanto, era uma maneira de acabar com as constrangedoras desvalorizações de suas moedas perante o marco.

Os governos dos países altamente inflacionistas não temiam o recém-estabelecido Banco Central Europeu.  Embora o novo banco central tivesse sido criado, ao menos em teoria, como sendo uma cópia do Bundesbank, na prática ele poderia ser submetido a pressões políticas, sendo gradualmente transformado em um banco central mais parecido com aqueles dos países latinos.  E a realidade é que hoje são os países do sul da Europa que detêm o controle efetivo do BCE.  O conselho do BCE é composto pelos diretores do BCE e pelos presidentes dos bancos centrais nacionais.  Todos têm o mesmo voto.  A Alemanha e os países do norte, que tradicionalmente sempre tiveram moeda forte, como Holanda, Luxemburgo e Bélgica, detêm uma minoria dos votos contra países como Itália, Portugal, Grécia, Espanha e França, cujos governos são menos avessos a déficits.  Esses países latinos sempre tiveram sindicatos poderosos e um alto grau de endividamento, o que os torna inerentemente propensos à inflação.

O euro foi vantajoso para os países latinos porque sua inflação poderia agora ser conduzida sem que houvesse qualquer evidência direta de uma apreciação do marco alemão.  A inflação prosseguiria impávida, só que agora estaria mais oculta.  Quando os preços começassem a subir, seria relativamente mais fácil jogar a culpa em determinadas indústrias.  Políticos poderiam, por exemplo, dizer que a gasolina está encarecendo porque a taxa de extração de petróleo chegou ao limite.  Por outro lado, se o preço da gasolina subisse e ao mesmo tempo houvesse uma desvalorização da moeda em relação a outras, seria mais difícil para os políticos culparem as petrolíferas pelo aumento nos preços.  Desvalorizações acompanhadas de uma maior inflação de preços poderiam facilmente fazer com que políticos perdessem eleições.  E as desvalorizações em relação ao marco alemão desapareceram com a introdução do euro.

Giscard d'Estaing, criador do grupo lobista em prol do euro, declarou em junho de 1992 que o BCE iria finalmente colocar um fim na supremacia monetária da Alemanha.[2] O que ele quis dizer com isso é que aquela evidência incontestável de que outros países estavam inflacionando — e com isso sendo expostos pela desvalorização de suas moedas em relação ao marco alemão — finalmente desapareceria.  Ele acrescentou dizendo que o BCE deveria ser utilizado para a implementação de 'políticas macroeconômicas que visassem ao crescimento das economias'; em outras palavras, inflação.  Similarmente, Jacques Attali, conselheiro de Mitterrand, admitiu que o Tratado de Maastricht foi apenas um contrato complicado cujo propósito era o de livrar a Europa do marco.  Tal objetivo também era visado pelos italianos e por outros países da região.[3]

Prestígio

Uma vez que o BCE foi baseado no modelo do Bundesbank, os países mais inflacionistas herdaram parte de seu prestígio.  A criação do BCE foi similar a uma fusão imaginária entre as montadoras Fiat e Daimler-Benz, na qual os alemães assumem a gerência e o controle de qualidade.  Embora a administração majoritária seja alemã, as fábricas da Fiat ainda estão na Itália.  Os custos de se desfazer essa fusão, no entanto, são imensos.  Embora o arranjo certamente seja bom para a Fiat, ele não é tão bom para a própria Daimler-Benz.

O resultado da introdução do euro foi a expectativa de uma moeda mais estável para os países do sul da Europa.  Consequentemente, as expectativas inflacionárias caíram nestes países.  Quando as expectativas inflacionárias são altas, as pessoas reduzem sua demanda por moeda (isto é, reduzem a quantidade de moeda que estão dispostas manter em suas possas) e começam a gastar comprando bens, pois creem que os preços estarão consideravelmente mais altos no futuro.  Quando as expectativas inflacionárias caem, as pessoas aumentam marginalmente sua demanda por moeda — isto é, reduzem seus gastos —, o que leva a uma redução da inflação de preços.  Esta é uma das razões por que as taxas de inflação de preços nos países do sul da Europa diminuíram antes mesmo de o euro ter sido introduzido.  A expectativa associada à introdução do euro reduziu as expectativas inflacionárias, ajudando estes países a cumprir o critério de Maastricht, o qual exigia taxas de inflação menores.

Como no caso da fusão entre Daimler e Fiat, para a Alemanha o euro significou uma diluição da força e solidez de sua moeda.  O que a Alemanha temia era que o euro fosse menos estável do que o marco alemão, estimulando assim expectativas inflacionárias.  O governo alemão estava, com efeito, utilizando o prestigio monetário do Bundesbank em benefício dos países-membros inflacionistas e em detrimento de toda a população alemã.

Senhoriagem socializada

Alguns países, especialmente a França, obtiveram ganhos à custa dos alemães devido à socialização da riqueza gerada pela senhoriagem.[4]  Senhoriagem são os lucros líquidos resultantes da utilização da impressora de dinheiro.  Quando um banco central cria dinheiro e aumenta a base monetária, ele compra ativos, muitos dos quais rendem-lhe juros.  Por exemplo, um banco central pode utilizar esse dinheiro recém-criado para comprar títulos da dívida de um governo.  A renda líquida, para o banco central, resultante do pagamento dos juros destes títulos feito pelo governo é a senhoriagem, e é repassada, ao final do ano, para o próprio governo.  Como resultado da introdução do euro, a senhoriagem foi socializada na UME.  Os bancos centrais nacionais teriam agora de repassar suas receitas decorrentes de juros para o BCE.  O BCE, ao final do ano, remeteria seus próprios lucros para os governos da zona do euro.  Pode-se imaginar que esse seria um jogo de soma zero.  Mas não é.  O BCE remete seus lucros para os bancos centrais nacionais baseando-se não nos ativos em posse de cada um destes bancos centrais, mas sim no capital que cada um deles possui junto ao BCE.  Esse capital, por sua vez, é baseado na população e no PIB de cada país, e não nos ativos destes bancos centrais nacionais.

Por exemplo, o Bundesbank produzia mais dinheiro (base monetária) em relação à sua população e PIB do que a França, basicamente porque o marco alemão era uma moeda de reserva internacional e era utilizada em transações internacionais.  Após a introdução do euro, o Bundesbank detinha mais ativos que rendiam juros em relação à sua população e PIB do que a França.  Consequentemente, o Bundesbank remetia para o BCE relativamente mais receitas oriundas de juros do que a França, as quais eram então redistribuídas para os bancos centrais nacionais baseando-se em números populacionais e do PIB.  Embora esse esquema fosse desvantajoso para Alemanha, Áustria, Espanha e Holanda, ele era benéfico para a França.  Com efeito, os lucros do Bundesbank remetidos de volta para o governo alemão caíram após a introdução do euro.  Nos dez anos anteriores à introdução da moeda única, o Bundesbank obteve €68,5 bilhões em lucros.  Nos primeiros dez anos após a introdução do euro, o lucro caiu para €47,5 bilhões.

Taxas de juros menores

A introdução do euro reduziu as taxas de juros nos países do sul da Europa, especialmente para os títulos de seus governos.  As pessoas e os governos destes países passaram a pagar juros menores sobre suas dívidas.  Os investidores começaram a comprar um maior volume de títulos das dívidas destes países periféricos, o que elevou seus preços e consequentemente reduziu seus juros.  Foi um arranjo lucrativo porque era esperado que aqueles títulos ainda denominados em liras, pesetas, escudos e dracmas seriam finalmente quitados em euros.

Essa redução nas taxas de juros permitiu que alguns países reduzissem suas dívidas e com isso cumprissem os critérios de Maastricht.  As taxas italianas, por exemplo, foram reduzidas substancialmente, permitindo que o governo reduzisse seus gastos com o pagamento de juros.  Em 1996, a Itália havia despendido aproximadamente €110 bilhões com o pagamento de juros sobre suas dívidas, ao passo que em 1999 esse valor havia caído para €79 bilhões.[5]

As taxas de juros dos países do sul caíram essencialmente por dois motivos.  Primeiro, as taxas de juros foram reduzidas à medida que as expectativas inflacionárias, em decorrência do prestígio do Bundesbank, iam diminuindo.  Esse prestígio do Bundesbank parcialmente transferido para o BCE levou a menores despesas com o pagamento de juros, o que por sua vez permitia juros ainda menores para a rolagem da dívida.  Segundo, os adicionais de risco embutidos nas taxas de juros também diminuíram.  Com o euro, foi introduzida uma moeda que tinha o objetivo de ser um passo rumo à integração política da Europa.  O euro foi introduzido supostamente por um período de tempo indefinido.  A dissolução da zona do euro não era algo legítimo, e seria considerado um enorme prejuízo político.  A expectativa era a de que as nações mais robustas socorreriam as nações mais debilitadas caso necessário.[6] Como agora usufruíam de uma garantia implícita para suas dívidas, vários países passaram a pagar juros menores porque o risco de um calote havia sido reduzido.

Dado que a Alemanha e outros países estavam implicitamente garantindo a dívida das nações mediterrâneas, a redução das taxas de juros destes países não estava em sintonia com o verdadeiro risco de calote apresentado por estes países.  O governo alemão, por conseguinte, agora tinha de pagar taxas de juros mais altas sobre sua dívida, justamente para compensar esse risco de calote dos outros países.  Os mercados normalmente punem de maneira severa uma indisciplina orçamentária, com taxas de juros mais altas e uma depreciação da moeda.  A União Monetária Europeia levou a um adiamento dessa punição.

Como consequência da esperada entrada na união monetária, as taxas de juros convergiram para níveis alemães, como pode ser visto no gráfico 1.  De 1995 em diante, tornava-se cada vez mais certo que os países mediterrâneos (com exceção da Grécia, que só entraria em 2001) participariam da união monetária a ser criada em 1999.

Gráfico 1: Taxas de juros nominais para os títulos de três meses da Alemanha, da Grécia, da Espanha, da Irlanda, da Itália e de Portugal

Fonte: Eurostat

As taxas de juros caíram mesmo com a poupança real não tendo aumentado.  A redução das expectativas inflacionárias também influenciou na redução do adicional de inflação que sempre é embutido nos juros.  Essas taxas de juros mais baixas fizeram com que os preços dos bens de capital subissem.  Como consequência, ocorreu uma bolha imobiliária em vários países mediterrâneos.  O crédito era farto e barato, e foi utilizado para comprar e construir imóveis.  Essa bolha imobiliária foi alimentada pela política monetária expansionista que durou até 2008, quando a crise global levou a um colapso do hiperdimensionado mercado imobiliário.

Mais importações e um maior padrão de vida

Os países mais inflacionistas herdaram uma moeda forte da Alemanha e, consequentemente, puderam desfrutar um volume maior de importações e um mais alto padrão de vida.  Ainda que os governos dos países latinos não tenham reduzido seus gastos significativamente, o euro permaneceu relativamente forte nos mercados internacionais durante os primeiros anos de sua existência.  O euro se manteve forte devido ao prestígio do Bundesbank, à configuração institucional do BCE e às robustas exportações alemãs (e de outros países do norte europeu), as quais aumentaram a demanda por euros.

A Alemanha sempre teve a tradição de apresentar superávits em sua conta corrente — isto é, suas exportações excedem as importações devido à sua alta eficiência e competitividade.  Os alemães pouparam e investiram, aprimorando sua produtividade.  Ao mesmo tempo, os salários aumentaram moderadamente.  O resultante superávit de exportações indicava que os alemães utilizavam essas reservas estrangeiras para viajar e investir em outros países.  Os alemães adquiriram ativos em países estrangeiros que poderiam ser vendidos em caso de emergência.  O resultado foi uma valorização do marco em relação aos outros países do mundo.

Ao longo dos anos, o marco alemão tendia a se apreciar devido aos aumentos de produtividade que ocorriam na Alemanha.  O marco se tornou o símbolo do milagre econômico alemão.  A valorização do marco nos mercados internacionais de câmbio barateou as importações para os alemães.  Commodities e outros insumos necessários para os processos de produção de alta qualidade da Alemanha puderam ser importados a preços baixos.  Da mesma maneira, férias e investimentos em outros países também se tornaram baratos.  O padrão de vida dos alemães aumentou substancialmente.  Esse mecanismo de aumento da produtividade levando a mais exportações e gerando uma apreciação da moeda ainda ocorre na Alemanha da União Monetária Europeia.

Mas na região sul da UME, ocorre o oposto.  Lá, a produção é menos eficiente, em termos relativos.  O consumo aumentou no sul da Europa após a introdução do euro, e foi estimulado pela redução artificial das taxas de juros.  A poupança e o investimento não aumentaram tanto quanto aumentaram na Alemanha, de modo que os aumentos na produtividade praticamente não ocorreram.  Ademais, o dinheiro impresso pelo BCE foi primeiramente para os países periféricos, onde serviu para elevar os salários.  Os aumentos salariais no sul da Europa foram maiores do que os da Alemanha, o que levou a uma perda de competitividade daquela região, a um excesso de importações em relação às exportações e a uma tendência de depreciação da moeda. 

Como podemos ver nos gráficos 2 e 3, a competitividade dos países do mediterrâneo e da Irlanda diminuiu substancialmente desde a introdução do euro.  Ao mesmo tempo, a competitividade da Alemanha e até mesmo da Áustria aumentou.  Desde a introdução do euro, a competitividade da Alemanha, mensurada pelo indicador de custos por unidade de trabalho (custos trabalhistas divididos pela produção total) fornecido pelo BCE, aumentou 13,7% desde o momento da implementação do euro até 2010.  Durante esse mesmo período, Grécia, Irlanda, Espanha e Itália perderam competitividade: 11,3%, 9,1%, 11,2% e 9,4%, respectivamente.[7]  De acordo com os números fornecidos pelo BCE, a Alemanha, que apresentou um indicador de competitividade de 88,8 no primeiro trimestre de 2010, é substancialmente mais competitiva que a Irlanda com 118,7, a Grécia com 108,8, e Espanha e Itália com 111,6 cada.

Gráfico 2: Indicadores de competitividade baseados em custos da unidade de trabalho (salários dividido pela produção total) para países do Mediterrâneo e a Irlanda, 1995-2010 (1º trimestre de 1999 = 100)

Fonte: BCE (2010)

Gráfico 3: Indicadores de competitividade baseados em custos da unidade de trabalho (salários dividido pela produção total) para Bélgica, Holanda, Áustria e Alemanha, 1995-2010 (1º trimestre de 1999 = 100)

Fonte: BCE 2010

Antes da introdução do Euro, países latinos que apresentavam salários crescentes, sindicatos poderosos e mercado de trabalho inflexível também perderam competitividade em relação à Alemanha.  Entretanto, antes da moeda única, tais países recorriam à inflação monetária e à desvalorização de suas moedas para readquirir competitividade internacional, pois tais práticas geravam uma redução dos salários reais.  Ao mesmo tempo, faziam com que as importações se tornassem mais caras.

Quando o marco alemão foi substituído pelo euro, o excesso de exportações da Alemanha foi parcialmente compensado pelo excesso de importações das nações do sul.  Superávits e déficits comerciais nas nações da zona do euro podem ser vistos no gráfico 4.

Gráfico 4: Balança comercial de 2009 (em milhões de euros)

Fonte: Eurostat 2010

No gráfico 5, pode-se ver que o superávit da balança comercial da Alemanha aumentou nos últimos anos em decorrência do aumento de competitividade estimulado pelo aumento do déficit da balança comercial de outros países.  Com efeito, os superávits comerciais da Alemanha mais do que compensaram os tradicionais déficits comerciais de Portugal, Espanha, Itália e Grécia.

Gráfico 5: Balança comercial 1994-2009 (em milhões de euros)

Fonte: Eurostat 2010

Déficits comerciais duradouros impactam negativamente o valor da moeda.  Um déficit na balança comercial implica que há um superávit em outras partes do balanço de pagamentos.  Pode haver transferências financeiras para o país deficitário (com o dinheiro entrando na rubrica 'conta capital'), ou o país pode simplesmente aumentar seu endividamento externo.  Neste caso, se não houver uma quantidade substantiva de transferências financeiras, um déficit comercial implica que está havendo uma acumulação de dívidas deste país em mãos (públicas ou privadas) estrangeiras.

Por esse prisma, não é irrelevante se as dívidas estão em posse de um cidadão desse país ou de um estrangeiro.  As dívidas do governo japonês estão majoritariamente em mãos de cidadãos ou de bancos japoneses.  As dívidas dos governos grego e espanhol estão majoritariamente em posse de bancos estrangeiros por causa de seus déficits comerciais.  Isso ocorre porque, quando há um déficit comercial, o país estrangeiro (o exportador) recebe moeda do país importador, a qual ele utiliza para reinvestir neste país importador — e geralmente o investimento se dá em títulos do governo deste país.  Os gregos não pouparam o suficiente para poder comprar os títulos da dívida de seu próprio governo, preferindo ao invés disso gastar importando mais bens e serviços do que exportavam.  Os bancos estrangeiros financiaram essa farra consumista comprando títulos da dívida grega, fornecendo desta forma o dinheiro necessário para as importações.

O governo japonês pode forçar seus bancos a comprar seus títulos, ou impedir que eles os vendam, porque estão dentro da jurisdição japonesa.  Já o governo grego não pode obrigar os bancos estrangeiros a manter em sua posse os títulos do governo grego.  Tampouco pode o governo grego obrigar os bancos estrangeiros a continuar comprando títulos gregos para assim continuarem financiando seu déficit orçamentário.  Se os bancos estrangeiros pararem de comprar — ou começarem a vender — títulos do governo grego, o governo poderá ter de dar o calote em sua dívida.  Desta forma, déficits comerciais e o resultante aumento da dívida externa por eles gerado podem deixar uma moeda vulnerável, ao passo que superávits comerciais e posições externas líquidas tendem a tornar uma moeda mais forte.

A evolução do euro empalidece quando comparada a qual teria sido a evolução do marco alemão.  Importações e o padrão de vida na Alemanha não aumentaram tanto quanto teriam aumentado caso o marco alemão fosse mantido.  Com efeito, as vendas reais no varejo na Alemanha foram menores do que as vendas ocorridas em outras nações industrializadas, como pode ser visto no gráfico 6.

Gráfico 6: Vendas no varejo na Alemanha, nos EUA, na França e no Reino Unido (1996 = 100)

Fonte: Statistisches Bundesamt (Departamente de Estatísticas Nacionais), FRED St. Louis, INSEE (2010)

Por outro lado, as vendas no varejo dos países mediterrâneos aumentaram e só começaram a cair com a crise econômica de 2008.  De 2000 a 2007, as vendas no varejo da Espanha aumentaram mais de 20%.

Gráfico 7: Vendas nos varejo da Espanha (2000 = 100)

Fonte: INE (2010)

No sul da Europa, as importações permaneceram mais baratas do que provavelmente seriam sem a união monetária.  Mesmo com os países inflacionistas tendo perdido competitividade em relação à Alemanha, as importações não encareceram tanto quanto teriam encarecido caso estes países continuassem utilizando suas próprias moedas.  O resultado dessa combinação entre importações baratas e taxas de juros baixas foi a explosão do consumo financiado pelo crédito barato, principalmente nos países do sul.

Ganhos por meio da redistribuição monetária

Quando o euro foi introduzido, não demorou muito para que os desequilíbrios aparecessem e se acumulassem.  O déficit em conta corrente dos países do sul da Europa aumentou em decorrência de uma explosão no consumo (mais importações), o que fez com que o setor de exportação da Alemanha prosperasse.  Uma valorização do marco alemão teria gerado problemas apara os exportadores alemães e reduzido o superávit em conta corrente da Alemanha.  Com o euro, isso não mais era possível.

Novos euros adentraram a Alemanha advindos da expansão induzida pelo crédito fácil nos países do sul, os quais passaram a sofrer um sensível aumento nos preços.  Um processo de redistribuição começou a ocorrer à medida que o Banco Central Europeu continuava financiando e acomodando o consumismo nestes países.  O dinheiro recém-criado ia primeiro para os países do sul e de lá era utilizado para importar produtos alemães. 

No gráfico 8, pode-se ver o crescimento do agregado monetário M3 (excluindo o papel-moeda em circulação) na Espanha, na Itália, na Grécia, em Portugal e na Alemanha.  Vê-se que a oferta monetária de fato cresceu muito mais rapidamente nos países do Mediterrâneo.  Espanha e Grécia, em especial, apresentaram taxas de crescimento maiores que a Alemanha (linha azul mais grossa) durante os prósperos anos do início da década de 2000 até 2008.  Por exemplo, enquanto o M3 encolhia na Alemanha em 2002, na Espanha e na Itália ele apresentava um crescimento de dois dígitos.  Em 2004, o crescimento do M3 na Alemanha manteve-se ao redor de 2%.  Nos países mediterrâneos, esse crescimento foi no mínimo o dobro.  Quando a bolha imobiliária espanhola ficou fora de controle em 2007, o M3 crescia a 20%, ao passo que na Alemanha ele manteve um crescimento entre 5 e 8%.

Gráfico 8: Aumento percentual do M3 (sem considerar a quantidade de dinheiro físico em circulação) na Espanha, na Itália, na Grécia, na Alemanha e em Portugal

Fonte: Bundesbank, Banco Central da Espanha, Banco Central da Itália, Banco Central de Portugal, Banco Central da Grécia (2010)

A redistribuição por meio de diferentes taxas de crescimento da oferta monetária gerou uma cultura de decadência.  Esse fenômeno foi semelhante à "maldição do ouro" que afetou a Espanha após a descoberta do Novo Mundo, quando o novo dinheiro encontrado — isto é, o ouro — fluiu maciçamente para o país.  A Espanha utilizou todo esse ouro para importar bens e serviços (principalmente militares) do resto da Europa.  Como consequência, os exportadores europeus passaram a ter altos lucros e a indústria espanhola foi se tornando cada vez mais ineficiente.

O mesmo aconteceu com a zona do euro.  O dinheiro criado foi injetado a uma taxa mais alta nas nações do sul da Europa.  Após construir seus imóveis, o dinheiro foi espalhado para o resto da zona do euro, à medida que a Espanha importava bens da Alemanha e de outras nações do norte.  O déficit em conta corrente dos países mediterrâneos aumentou.

Se a injeção monetária tivesse sido um evento único, feito de uma só vez, a situação rapidamente estaria estabilizada.  Os preços teriam aumentado na Alemanha em relação aos países do sul à medida que estes utilizassem seus euros para comprar produtos alemães.  Preços e salários mais baixos nos países do sul teriam tornado estes países mais eficientes e reduzido seu déficit em conta corrente.

Mas não foi permitido que tal reajuste ocorresse.  O dinheiro recém-criado continuou fluindo mais rapidamente para as nações mediterrâneas, indo para os consumidores e governos daqueles países, impedindo que os preços daquela região diminuíssem (preços que estavam relativamente mais altos que os da Alemanha).  O fluxo de produtos da Alemanha para os países do sul continuou.  O déficit em conta corrente foi mantido e os países do sul permaneceram relativamente improdutivos enquanto iam se tornando acostumados a um nível de consumo que não teria sido possível sem essa criação de dinheiro a seu favor.  A inflação monetária do sul foi exportada para a Alemanha, ao passo que a estabilidade monetária da Alemanha foi importada pelo sul.  Os preços nos países do sul não aumentaram tanto quanto teriam aumentado sem essas importações da Alemanha.  Os preços na Alemanha aumentaram mais do que teria aumentado sem essas exportações para o sul da Europa.

Em um tipo de imperialismo monetário, os bancos e os governos dos países do sul criavam dinheiro que os alemães tinham de aceitar.  Peguemos um exemplo: o banco central da Grécia imprime dinheiro para financiar o salário de um político grego.  O político grego compra uma Mercedes.  (Esse político pode também comprar um tanque.  Com uma população de onze milhões, a Grécia é o maior importador de armas convencionais em toda a Europa.  Os gastos militares da Grécia, em porcentagem de seu PIB, são os maiores dentre todos os países da União Europeia.)

Em um padrão-ouro, o ouro sairia da Grécia e iria para a Alemanha em troca dos bens importados.  Em um sistema de moedas de papel flutuantes, um político grego teria de trocar seu recém-impresso dracma por um marco alemão; o marco alemão se valorizaria em relação ao dracma e as próximas férias na Grécia do alemão que trabalha na fábrica da Mercedes seriam mais baratas.  Já no caso do euro, o papel-moeda flui para a Alemanha, onde ele tem de ser aceito, pois é de curso forçado, e apenas eleva os preços.

[1] Como afirmou Connolly em The Rotten Heart of Europe, p. 4, em 1995: "Para a elite francesa, o dinheiro não é o lubrificante da economia, mas sim a mais poderosa alavanca de poder.  Para eles, a captura do Bundesbank é, portanto, o prêmio máximo a ser obtido nessa guerra monetária europeia".

[2] Citado em Baader, p. 207.

[3] Ibid., p. 208. Ver também Connolly, The Rotten Heart of Europe, p. 386,

[4] Ver Hans-Werner Sinn and Holger Feist, "Eurowinners and Eurolosers: The Distribution of Seignorage Wealth in the EU," European Journal of Political Economy 13 (1997): pp. 665-689.  A socialização da renda advinda da senhoriagem dentro do sistema do euro é especificada no Artigo 32 do Protocolo 18 do Estatuto do Sistema Europeu dos Bancos Centrais e dos Bancos Centrais Europeus do Tratado de Maastricht.

[5] Wilhelm Hankel, Wilhelm Nölling, Karl A. Schachtschneider and Joachim Starbatty, Die Euro-Illusion. Warum Europa scheitern muß (Hamburg: Rowohlt, 2001), p. 94.

[6] Teoricamente, países como a Grécia poderia dar um calote sem sair da UME.  Entretanto, isso seria considerado uma catástrofe política e provavelmente implicaria o fim de qualquer progresso rumo a um estado central europeu.         

[7] Não há dados disponíveis para Portugal.  Deve-se observar que não se pode analisar esses dados ao pé da letra, pois podem conter erros substanciais.  Os dados apresentam um alto nível de agregação.  Não obstante, dados podem indicar tendências.